賽目科技(02571.HK)全年收入增18% 毛利率受壓 擬拓海外及無人機新應用

賽目科技（2571）2025年業績顯示收入增長但核心盈利能力受壓，增長質量存疑。

1. 實質盈利分析：

   • 收入增長18.3%至2.62億人民幣，主要由ICV仿真測試軟件及平台（增長41.1%）驅動，顯示主業需求強勁。
   • 然而，毛利下降7.4%，毛利率由68.4%大幅下滑至53.5%。管理層解釋係因高定制化與硬件集成項目佔比提升，此舉雖能擴大收入規模，但犧牲利潤率，反映業務模式可能正從高利潤軟件向低利潤硬件集成轉變。
   • 年內利潤僅增長8.2%，遠低於收入增速，每股盈利更倒退約21%，主要受上市後股本擴大攤薄影響。
   • 關鍵問題：盈利增長主要依賴非經營項目。若撇除「其他收益淨額」中高達3040萬人民幣的金融資產公允值收益（主要來自股票及基金投資），以及4160萬政府補助，經營利潤增長極其有限。這顯示核心業務的盈利增長動力不足。

2. 企業經營現金流：

   • 經營活動現金流淨額大幅改善92.5%至8620萬人民幣，為正面信號。
   • 然而，營運資金管理惡化。貿易應收款項周轉天數從293.6天增加至310.9天，應收款項總額增加33.7%至2.56億人民幣，佔收入比例極高，顯示回款速度慢，對客戶議價能力可能轉弱，或為爭取訂單放寬信貸。這為未來現金流帶來潛在風險。

3. 下一年度資本開支：

   • 2025年投資活動現金流出高達3.685億人民幣，主要用於購買設備、無形資產及大量金融資產（如瑞豐動力股票、理財產品、基金）。
   • 公司現金充裕（23.5億），但資本開支方向令人困惑。作為一家科技公司，將大量資金用於二級市場股票投資（如持有瑞豐動力1.365%股權）及理財產品，而非全部聚焦於核心研發，可能偏離主業。研發開支雖增長28.7%，但部分被折舊攤銷增加所驅動。
   • 未來規劃提及加大研發、拓展市場及人才招聘，預計資本開支將維持高位，但投資回報效率需密切觀察。

4. 現在與將來股息展望：

   • 董事會建議不派發2025年末期股息，符合多數高速增長科技公司保留現金再投資的慣例。
   • 考慮到公司有擴張計劃且盈利質量有待提升，短期內派息可能性低。投資者不應預期股息收入。

綜合評價： 公司身處智能網聯汽車（ICV）測試的黃金賽道，收入增長驗證市場需求。然而，業績呈現明顯的「增收不增利」態勢，毛利率暴跌、盈利依賴投資收益、應收款周轉惡化等問題，顯示其增長質量欠佳，業務模式可能正在發生不利變化。作為科技股，其「業績增長」的質量（盈利結構、現金流）令人擔憂，而非速度。當前估值需反映這些風險。