協合新能源去年盈利急跌83% 棄風棄光率上升拖累表現 續推全球化降本增效

協合新能源（00182）2025年全年業績表現顯著惡化，核心盈利指標大幅倒退，經營現金流雖有改善但不足以扭轉整體頹勢，資本開支壓力巨大，股息展望亦非常負面。

1. 實質盈利大幅倒退：歸屬於本公司股東嘅溢利僅為人民幣1.397億元，按年暴跌82.6%。基本每股盈利由10.06分人民幣跌至1.78分人民幣。盈利急跌主要由於中國市場棄風棄光率急升（風電由9.5%升至14.3%，光伏由18.5%升至31.7%）以及平均綜合電價下跌（風電每千瓦時跌0.0289元，光伏跌0.0769元），導致核心發電業務收入下降4.8%，淨利潤大跌47.3%。呢啲係結構性同持續性問題，唔係一次性因素。

2. 經營現金流改善但質量存疑：雖然管理層討論中提到「經營活動所得現金淨額同比增加」，但從財務報表可見，集團嘅現金及現金等值項目由上年嘅16.94億元人民幣大幅減少至9.20億元人民幣，降幅達45.7%。流動資產淨值亦由2.04億元人民幣縮減至1.27億元人民幣。現金大幅減少，反映經營現金流嘅改善可能被資本開支、還債或其他因素所抵銷，整體財務彈性下降。

3. 下一年度資本開支壓力巨大：截至2025年底，集團「已簽訂合同但仍未產生之資本開支及投資承諾」高達40.24億元人民幣，較上年嘅26.80億元人民幣大幅增加50%。喺盈利暴跌、現金流緊張嘅情況下，龐大嘅資本承諾將對集團構成沉重嘅資金壓力，可能進一步推高負債水平（資產負債率已由72.28%升至73.90%）。

4. 現在同將來股息展望極度負面：董事會建議派發2025年末期股息每股僅0.003港元，相比2024年嘅0.035港元暴減91.4%。股息大幅削減直接反映管理層對未來現金流同盈利能力嘅極度悲觀預期。前景展望部分亦明確指出「2026年...經營業績持續承壓」，暗示低派息政策可能持續。

綜合評級：集團核心業務受中國市場結構性問題（限電、電價下行）嚴重打擊，盈利能力崩塌。雖然積極拓展海外市場（如美國數據中心供電項目）係正確方向，但短期內難以彌補中國業務嘅巨大缺口。加上龐大資本開支承諾、現金減少同股息急跌，反映財務狀況惡化同管理層信心不足。因此，（-5分）。投資者應警惕其短期內盈利同現金流持續受壓嘅風險。